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人民币贬值引发通缩担忧

发布者:系统管理员发布时间:2015-09-01浏览次数:0

 文章来源:http://www.ftchinese.com/story/001063725#adchannelID=1200

 

    自中国决定允许人民币迈向“有管理的浮动”以来,全球金融市场经历了极端波动,这背后的原因是什么?有一种解释是,投资者日益担心全球“通胀减速”(disinflation)并不是一条被强硬的央行措施手刃的巨龙,而是一只浴火重生的凤凰。

 

    当然,人民币下跌对美国、欧洲的通货膨胀以及经济活动(即便跌幅达10%)造成的直接影响太小,不足以解释后两者债券收益率和通胀指标的大幅下滑。人民币在贸易加权美元和欧元中的比重约为20%,一般来说,贸易加权美元和欧元每上涨10%,在18个月内可使通胀率和实际GDP增长率下降0.5%-0.6%。因此,在其他条件不变的情况下,即便人民币贬值10%,影响也不过是在一年里将美国和欧洲的通胀水平和经济增长拉低1020个基点。

 

    最近大宗商品价格下跌同样不会造成那么大的影响。没错,大宗商品进一步疲软也削弱了短期的通胀前景。但是,随着时间推移,基准效应会向前滚动,此类下跌将不再影响同比通胀数据。而且大宗商品价格下跌相当于为十国集团(G10)的生产者和消费者减税。因此,尽管大宗商品价格的新一轮下跌令人震惊,且短期影响肯定也很大,但很难看出这会直接导致长期债券收益率和远期通胀水平下滑。

 

    然而,美国和欧洲的长期债券收益率和远期通胀水平一直在急剧下滑。自6月底以来,30年期美国国债收益率下跌了50个基点。该指标反映的是投资者对长期通胀和经济增长的预期。而这还是发生在2年期国债收益率——反映市场对官方利率动向的预期——几乎没变的情况下。

 

    有一种说法或许可以解释债券和通胀市场动向——即这是一种短期的“避险”举动,同时伴随着股市回调、夏季交易清淡,而共识性交易(做空债券、做空美国做多欧洲、做多通胀)遭受最大冲击。但是,如果原因是投资者日益担心当前的通胀减速压力是长期性的而非周期性的、而人民币走软只是一系列令人不安的因素中最新的一个呢?眼下还有其他迹象表明通胀减速因素仍然存在。

 

    尽管失业率下滑,但美国和英国(市场预计它们会比其他国家先加息)的薪资水平增长仍然乏力。核心消费价格指数(剔除能源和食品)也仍然低于央行的政策目标,只是在缓慢上升。

 

    债券收益率的变化几乎完全是通胀预期下滑的结果。自从人民币汇率机制改变以来,美国和欧元区地区的5年远期通胀率(央行倾向于把这作为中期通胀预期的指标)自1月份以来的涨幅已经抹去了一半多。

 

    市场新出现的对通胀减速或通缩的担心很可能会在未来几个月加剧、而非减轻。大宗商品价格走低以及人民币贬值意味着,对市场短期通胀预期的调查更可能显示出下滑、而不是上升;而中期通胀走向将低于之前预期。

 

    果真如此的话,一场辩论将重新开启:央行是否有能力克服物价的结构性下滑因素,特别是全球化、技术变革以及人口结构变化,还有全球金融危机的后续效应。

 

    在经济出现周期性好转、特别是美国和英国失业率下滑的情况下,这场辩论已经处于中断状态。其中隐含的假设是,零利率、量化宽松、经济复苏结合起来,可以恢复通胀水平。

 

    但是,这种假设如今显然是存在疑问的。如果真是这样,任何加息决定都会很快成为一个政策性错误。

 

    对于投资者和政策制定者而言,事实将证明,对长期性通胀减速的担忧是很难扼杀的。

 

    本文作者为法国巴黎银行(BNP Paribas)G10利率策略全球主管。

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