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人民币预期管理:离岸汇率干预或更有效

发布者:系统管理员发布时间:2015-09-16浏览次数:1

文章来源:http://www.ftchinese.com/story/001063963?full=y

 

 

    人民币走势近期备受关注。2015811日,中国央行宣布完善在岸人民币对美元中间价(CNY)的报价机制,央行对人民币中间价的行政调控的退出,人民币汇率的大幅贬值引发了市场对于人民币进入长期贬值趋势的担忧。与此同时,央行在8月份用外汇储备对在岸人民币汇市进行市场干预,使得8月份的外汇储备下降了近千亿美元。

 

    2015910日,约下午3点开始,离岸人民币兑美元汇率(CNH)急速拉升,截止到北京时间下午五点左右,暴涨约700点,涨幅超过了1%,创出近一个月新高。

 

    笔者无法确定910日的离岸人民币汇率的急剧升值是央行出海干预的结果,但如果是,这应该是央行富有成效的一次汇率干预,因为此次干预直接影响到对人民币汇率的预期。我们知道,所有资产价格都是有预期来决定的:如果大家觉得人民币明天会升值,那市场今天就会买入人民币,使得人民币价格在今天就上升。

 

    简单来说,在人民币外汇市场中,市场参与者对汇率预期的形成一般有两个来源:第一,离岸人民币(CNH)价格和在岸人民币(CNY)价差,若离岸价格持续低于在岸价格,那大家预期在岸人民币可能会贬值;第二,离岸人民币远期无本金交割汇率(NDF)与在岸人民币(CNY)的价差,如果NDF的价格持续低于在岸价格,大家也会预期人民币可能贬值。

 

    按照央行八月份的干预方式,央行在在岸市场是卖出美元,买入人民币,以支撑人民币的在岸即期汇率。然而,在假设其他都不变的情况下,这样的干预会使得人民币的在岸价格和离岸价格进一步扩大,给套汇者更大的跨境套汇利润,他们更有动力在在岸市场买入美元,在离岸市场卖出美元,导致更多的资本外流。这样的外汇市场干预方式不仅不会减少人民币的贬值预期,反而会加大境内外市场的人民币价差,从而有可能加大人民币的贬值预期。

 

    相反地,如果央行不是干预人民币的在岸价格,而是像910日这样去干预人民币的离岸价格,离岸与在岸人民币汇率的价差会显著减少,这样使得离岸与在岸的套汇空间减少,套汇者本身就会减少套汇行为,稳定人民币汇率。从预期的角度来看,离在岸的价差减少,让人民币的贬值预期减少。当人民币的贬值预期减少时,人民币贬值的压力就小了。

 

    当人民币的贬值预期变小,对在岸人民币的需求有可能随之上升。从910日的调控效果来看,在离岸人民币的带动下,在岸人民币兑美元(CNY)从下午320开始大涨逾100点。当然,在岸人民币的升值远远比离岸的升值少,所以,即使人民币在岸上升了,离岸与在岸的价差还是大幅收窄至300个基点。于此此时,央行应该停止在岸市场的人民币买入,而让市场自己去调整。因为,如果在岸人民币升值过快,离在岸的价差还会扩大,不利于人民币汇率的预期管理。

 

    遵循同样的逻辑,央行下一步对人民币的预期管理可以通过干预NDF的市场。在离岸的远期外汇市场上,让人民币升值,减少NDFCNY的价差,降低人民币汇率的贬值预期,减少套汇利润,减少资本流出,从而进一步稳定人民币的汇率。

 

    此次央行扬帆出海在机构设计上也是可行的。外管局的四朵金花:华安、华新、华欧、华美,这四个投资基金早已在海外市场扎根,据SWFI数据统计,光华安资产就有约5679亿美元。

 

    跟海外外汇市场的非外储投资基金比较,外储投资更加关注的是国家的宏观经济风险,而不是基金本身的短期收益。这样,外管局的四朵金花可以更从容,更稳健的参与外汇交易。

 

    事实上,对汇率的预期管理是非常重要的,因为在汇率市场中的一个典型现象就是汇率对于信息的过度反应,也就是所谓的“overshooting”。大家普遍认为贬值10%就足够了,但是往往市场会贬到20%或者30%才收得住。90年代以来各个货币危机已经给了我们这样的教训。

 

    现在的汇率水平已经完全不像在2005年汇改之前。汇改前的人民币汇率偏低过多,所有的市场预期都是人民币会升值,当时没有任何方式可以改变这样的预期。而现在的汇率经过8月份的调整之后,应该没有偏离均衡水平太远。在这种情况下,人民币汇率的预期管理不仅重要,而且可行。

 

    人民币汇率的预期管理跟市场信心也有很大的关系。李克强总理在达沃斯夏季论坛上的发言,认为中国经济基本面,包括目前的经济增长速度,持续的外贸顺差等都不支持人民币的长期贬值趋势,人民币的币值在中长期是可以保持稳定的。这样的发言有可能提振市场的信心,改善对人民币的预期。

 

    如果央行可以坚持在CNHNDF的人民币离岸市场中有所作为,减少在人民币在岸市场不必要的干预,减少离在岸人民币的价差,市场对人民币贬值预期应该可以逐步减少,人民币汇率可能会更加稳定。

 

(注:本文仅代表作者观点)

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